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【央视新闻客户端

　　瑞银认为
，A股作为中国宏观经济的更好代表，将受益于消费和工业领域的复苏迹象 ，在全年周期中有望追赶港股表现；AH溢价指数最近快速下降至历史平均水平以下
，从均值回归角度看，A股回报有望逐步缩小与港股的差距；从全球角度看 ，沪深300目前较MSCI新兴市场（不含中国）指数有4%的折价
，远低于22%的历史平均溢价
。

　　尽管年初至今A股表现明显落后于港股，但瑞银认为 ，A股在全年周期中有望追赶港股表现。

　　3月21日
，瑞银中国股票策略团队总结了目前全球投资者最关心的十大A股问题，包括为何A股今年表现落后于港股 、A股全年回报能否赶上港股
、A股估值还有多大上升空间等 。

　　瑞银认为 ，A股作为中国宏观经济的更好代表
，将受益于消费和工业领域的复苏迹象，包括优质国产内容受欢迎、汽车销售强劲增长以及房地产市场逐步企稳等积极因素。

　　估值方面 ，瑞银指出，A股股权风险溢价仍高于长期平均水平
，显示仍有提升空间
。从全球角度看，沪深300目前较MSCI新兴市场（不含中国）指数有4%的折价 ，远低于22%的历史平均溢价。

　　以下为十大问答总结：

　　1． 为何A股今年表现落后于港股？

　　A股今年表现明显落后于香港市场
，截至3月19日，CSI 300和全部A股分别上涨1.9%和6.5% ，显著低于MSCI中国指数（23.4%）和恒生指数（23.5%） 。瑞银指出
，主要有两大原因：

指数成分权重差异明显：A股指数重仓金融 、消费和工业，而港股更偏向互联网和科技
。CSI 300中金融和工业总权重超过40% ，而MSCI中国中互联网公司占比超过47%。互联网板块更能反映中国宏观经济动态
，科技行业受益于国内AI发展的重要催化剂 。

资金流向差异：A股主动型共同基金发行低迷，而港股则享受持续的南向和外资净流入
。2025年前十周 ，A股新发行股票和混合基金仅918亿元
，同比增长118%，但仅为2021年同期规模的11%。被动型基金占新发行总额的75% ，远高于2021年的14% 。相比之下，今年截至3月18日
，南向资金净流入突破3611亿元，同比跃升345%
。

　　2． A股全年回报能否赶上港股？

　　瑞银认为 ，从全年角度看
，A股有望追赶香港市场表现。过去三年，A股与香港市场的年度回报差距已趋于稳定 ，平均不到3个百分点 。同时
，AH溢价指数最近快速下降至历史平均水平以下，从均值回归角度看 ，A股回报有望逐步缩小与港股的差距
。

　　A股指数重量级股票主要是金融、消费和工业股
，更能代表中国宏观经济。近期中国宏观经济复苏迹象明显，尤其在消费和工业领域：

消费方面 ，优质产品和内容受到消费者青睐 。2024年8月发布的国产3A游戏《黑神话：悟空》首月销量超过2000万份；2025年春节档国产动画电影《哪吒2》主导票房。春节期间
，国内旅游人数和收入分别同比增长6%和7%，较2019年增长26%和15%
。

汽车销售强劲增长。2025年前两月 ，乘用车批发销量387万辆，同比增长13% 。

房地产市场出现复苏迹象
。一线城市新房库存已降至历史均值以下
，土地拍卖市场近期相对火热。

　　3． A股估值还有多大上升空间？

　　据瑞银，尽管全部A股追踪市盈率在近期反弹后已超过19倍 ，但仍比2017年和2021年的平均水平低7-8% 。在盈利强劲的年份（2017年
、2019年和2021年）
，全部A股的市盈率要么显著高于平均水平，要么明显改善
。

　　瑞银预计CSI 300盈利增长将从2024年的1%提高到2025年的6% ，主要得益于下游行业利润率的复苏和较低的盈利基数。因此
，历史平均水平不一定是估值上限，A股在2025年有进一步提升估值的空间 。

　　目前 ，A股股权风险溢价仍高于长期平均水平0.9个标准差
，表明市场整体风险偏好仍受到限制
。较低的无风险利率和长期资金的进入有助于降低股权风险溢价。从全球角度看，CSI 300目前较MSCI新兴市场（不含中国）指数有4%的折价 ，远低于22%的历史平均溢价 。

　　4． A股盈利修正趋势如何？

　　最近CSI 300盈利增长预期出现上调趋势
，过去一个月内2025年盈利增长的市场一致预期上调了1.3个百分点
。从行业来看，信息技术盈利预期的快速上调尤其推动了A股整体盈利修正。

　　瑞银表示 ，历史经验表明，CSI 300盈利修正趋势通常在每年4月底发生方向变化 。在宏观数据和企业盈利上升的年份
，盈利增长一致预期在4月后通常会上调或保持相对稳定。如果2025年4月前后盈利预期向好或保持相对稳定，全年盈利增长势头可能改善 ，从而满足6%的基准预测
。投资者应关注未来一个月CSI 300盈利增长预期的变化。

　　5.A股的战略重要性是否明显提升？

　　自2024年以来监管部门发布的一系列政策指导文件提升了A股的战略重要性 。2024年的“九点指引”将其称为“资本市场的人民性 ”
。资本增值有助于共同富裕
，截至2023年底，国有实体和普通公民持有A股市值总额的63%以上。

　　在刚刚结束的两会上 ，政府工作报告首次将“统筹考虑资产价格在宏观调控中的作用
，稳定房地产和股票市场
”纳入总体要求 。随后，3月17日 ，中共中央办公厅和国务院办公厅发布了《扩大消费专项行动方案》
，强调要拓宽财产性收入渠道，采取一系列措施稳定股市
。这表明中央政府进一步提高了A股市场的战略重要性。

　　6．国内房地产市场出现了哪些积极信号？

　　经过四年的房地产下行周期 ，一线和核心二线城市出现了市场稳定的迹象 。瑞银房地产团队注意到二手房交易显著复苏
，一线城市库存月数回落至15年平均水平，土地拍卖溢价率上升 ，二手房挂牌价格在2025年前两个月趋于稳定
。团队指出，这些迹象与2014-15年周期拐点时观察到的情况类似。

　　7．民营企业座谈会传递了哪些关键信号？

　　企业信心的增强可能推动资本支出增长、新增雇员和薪资增长 。对A股而言
，稳定的市场预期和更强的信心有助于降低股权风险溢价
。

　　8．中国各行业产能利用率情况如何？

　　根据瑞银分析师对所覆盖行业的产能利用率展望，各行业情况差异明显：

铝行业产能利用率可能同比增加 ，受益于需求增长

钢铁和水泥产能利用率因需求疲软而持续下降

乘用车领域
，中国品牌产能利用率较疫情前显著提高，而外国品牌则下降

工程机械行业当前产能利用率低于疫情前水平 ，但有望在未来2-3年改善

空调行业2024年产能利用率高于疫情前水平
，受国内以旧换新补贴和出口需求增长支撑

电网设备产能利用率高于疫情前水平，因全球电网资本支出处于上升周期 ，且中国制造商在欧洲 、中东和其他新兴市场份额不断提高

风电行业产能利用率近年显著提升
，受风电装机容量大幅增加推动

　　9 如何解读行业政策周期？

　　瑞银指出，中国的行业政策通常具有周期性。一方面 ，政府需要对某些行业实施监管
，以确保其健康
、可持续发展并维护稳定 。然而，除了监管措施外 ，过去几年也出台了一系列政策来支持某些行业的发展。以互联网行业为例，在 2014 - 2015 年期间
，电子商务和互联网公司在政策支持下迅速崛起
。但在 2017 年之后，平台经济的无序扩张导致了行业泡沫的形成。随后 ，监管干预帮助化解了泡沫
，使市场回归理性 。总体而言，瑞银认为中国政府将努力在政策上寻求平衡
。在 2025 年民营企业座谈会之后 ，瑞银预计政策在各行业将倾向于宽松立场。

　　10． 瑞银对全球股票市场的排序是怎样的？

　　瑞银全球股票策略团队最看好欧洲股市
，其次是中国股市，但对新兴市场（不含中国）股市持谨慎态度 ，对美国股市近期保持保守 。

　　团队最近将欧洲股市上调至增持
，原因包括：1）欧洲政治环境变化后股权风险偏好增加；2）德国财政刺激和提高国防开支的承诺导致欧洲制造业、GDP增长和企业盈利增长预期上调；3）欧洲资金从美国市场回流；4）能源价格下降
。

　　相比之下，团队对新兴市场（不含中国）股市持谨慎态度 ，仅对中国股市保持增持。虽然新兴市场股票相对于发达市场估值具有吸引力
，但这主要反映了发达市场更高且不断改善的ROE 。此外，新兴市场对关税影响更为脆弱
。团队估计 ，新兴市场（不含中国）上市公司总收入的13%来自美国，而MSCI中国成分股仅有3%的收入来自美国。

　　瑞银认为
，美国股票在未来1-3个月可能表现不及欧洲股票和新兴市场股票 。他们认为标普500指数在未来1-3个月可能进一步调整至5，300点 ，因此现在还不是抄底的时机
。

　　来源：华尔街见闻